伍戈：从内生性动能着手拉动经济，房地产是非常强的内生性动能

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伍戈（长江证券首席经济学家）

60s要点速读：

1.内生性动能是消费、服务业、房地产等，房地产是非常强的内生性动能。满足人民群众对美好生活的向往，向往什么呢？无非是衣食住行，住是其中很重要的方面。所以看经济数据是否可持续，或者脉冲性数据是否合理，取决于对内生性的判断。

2.如果内生性动能迟迟不能修复，意味着专项债等需要持续的发力，这种持续发力是否具备意愿、能力呢？所以，我还是感觉，现在有些经济数据往上带动，但更多是依赖于外生性的刺激，而不是内生性的动能。

3.日本当年走出预期衰退和长期衰退动用了两招：一是消除经济中、系统内部中影响长期预期不确定性的因素；二是货币政策、财政政策都发挥了作用，这些都是我们站在目前时点值得中国去借鉴或者是防微杜渐的。

正文：

对经济数据每个人理解是不一样的，很多经济数据同比参考意义是显著下降的，环比数据是不是一定靠谱？也未必，比如上海6月1日正式解封，7月份环比数据极其高，8月份环比数据就有可能下来一些。所以环比数据也有它的问题，其中一个很重要的问题在于季节性因素。对于8月份的数据我做一个简单的评价。

由于去年下半年有缺煤限电、整治房地产、整治互联网行业、整治教培行业等等举措，从去年二季度开始就形成非常低的基数，迅速下行的基数。所以，即使今年下半年中国经济躺着不动，我们的同比增速也理应非常亮眼。但是在这种低基数的情况下，我们的经济增速没有出现显著抬升，实际上证明回升力度是弱的。或者即使数据上有一些抬升，但和老百姓、企业家感受到的经济的温度差别依然非常大。从这个意义上，同比数据要看，环比数据要看，去除季节性因素数据也要看，全摆在一起才能看清楚每一个指标，每一个指标都要进行细腻化的处理。

由于疫情以来经济发生重大变化，要注重有些数据的结构性变化。例如，有些企业退出经营，因此，在统计工业企业的利润时选取的样本就不存在了，我们能够统计到的都是规模以上或者本身就具有强烈的样本性偏差，这是观察数据时特别值得深入思考的。还有一些数据，比如失业率本身就有各个季节性规律，在大学生就业期失业率会特别高，在学校发完毕业证之后稍微有所下降，这都是正常的，这种下降是否代表着就业形势一定在转好，这也未必。另外值得一提的是，调查失业率中是否有样本偏差，比如一些中青年或者农民工离开城镇重新返乡了，这部分就没有进入到调查失业率的统计中，这部分数据怎么思考，如何去伪存真，都值得我们进一步细化探索的。

我的直观的感觉，5月份以来，国常会有“33条”拉动经济的方案，最近又有“19条”，也看到很多政策性金融债、专项债的限额空间在打开，在中央层面尽最大的努力想把经济拉起来。短期一到两个月短期能看到一些指标上来，这都很正常，但我们更关注这种动能是否持续，或者内生性动能是否进行了比较好的修复呢？如果内生性动能迟迟不能修复，意味着专项债等需要持续的发力，这种持续发力是否具备意愿、能力呢？所以，我还是感觉，现在有些经济数据往上带动，但更多是依赖于外生性的刺激，而不是内生性的动能。内生性动能是老百姓消费、服务业、房地产等等，房地产是非常强的内生性动能。满足人民群众美好生活的向往，向往什么呢？从正常人而言，无非是衣食住行，住就是其中很重要的方面。所以看经济数据是否可持续，或者脉冲性数据是否合理，要取决于对内生性的判断。所以，总体感觉，基建性数据偏强，内生性偏弱。

纵观日本，当然日本经济和我们没法比，但是，日本既然给我们提供了经验教训，或者中国要超越日本在很多方面的做法，有一些防微杜渐的东西要值得观察和警惕的。日本当时怎么走出长期的悲观和后来经济的持续下行呢？他们动用了两招，一是消除经济中、系统内部中影响长期预期不确定性的因素。比如日本当年最主要影响到预期不确定的因素就是不良资产，大家互相还不起债，或者是由地产引发的金融系统的不良资产。他们刚开始处理时非常优柔寡断，觉得要由市场化的方式去出清。后来发现不对，发现日本的情况和美国当年大萧条越来越相似，他们意识到不能完全靠市场化出清，这时候政府建立非常强大的资产管理公司来化解风险，化解老百姓作为投资者心中的预期障碍。作为投资者或者老百姓，不能生产一个产品就降价，生产一个产品就亏损，如果是这样就是流动性陷阱和资产负债表衰退，所以要打破内生性的不确定性，内生性的不确定性怎么打破，这都是影响预期稳定很重要的方面，要及时进行科学理性的应对。

第二个日本当年走出预期衰退和长期衰退的很重要的原因是政策发挥了作用，货币政策、财政政策都发挥了作用，这些都是我们站在目前时点值得中国去借鉴或者是防微杜渐的。

（整理自伍戈于2022年9月18日在【中国宏观经济论坛月度数据分析会：转折适应期中的中国宏观经济】上的发言，未经本人审定。）

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